@新熵 原创

作者丨白芨 编辑丨月见

这两天，整个白酒行业的目光都放在珍酒李渡一家公司身上。

【资料图】

4月17日，打着“异地茅台，酒中珍品”金字招牌的珍酒李渡在港交所发布公告，拟在全球发售4.9亿股，每股发售价格范围为10.78港元至12.98港元，即IPO募资额在52.82亿到63.60亿港元之间。

之所以引发关注，是因为在A股全面“戒酒”的环境下，这家公司从港股绕道超车闪电上市，从递交招股书到通过港交所聆讯只用了105天，相比平均9个月的港股上市周期已相当迅速，也让一众还在坐等A股“复饮”的酒企目瞪口呆。

那么，白酒企业为什么普遍急于上市？为什么是珍酒李渡率先完成港股上市？目前港股并没有真正意义上的白酒股，珍酒李渡是否真能为后来者踩出一条可行的路？

A股为何不欢迎白酒？

白酒行业已经被A股市场“封印”很久了。自2016年金徽酒上市后，A股市场从此“戒酒”，不再吸纳白酒公司上市，对上市主体吸纳白酒业务也审核颇严。

我国对白酒行业的限制由来已久，根据国家发改委《产业结构指导目录（2005年本）》，白酒生产线早在2005年就进入限制发展的产业名单。

根据2020年深交所发布的公告，12类行业不支持创业板上市，白酒就在其中。近期网传的主板IPO红绿灯行业中，白酒与类金融、殡葬、学科类教育、宗教等被列入禁止上市的红灯行业。白酒被挡在全面注册制的大门之外。

究其原因，无外乎以下几点：

1.资本市场上，白酒的盈利能力太强，资本投资过热，在股市上与政策扶持的前沿科技行业“抢钱”。

2.白酒具有特殊的投资品属性，从厂家、渠道到消费者都喜欢囤货投资，行业始终面临金融风险。

3.大量资质不明的小酒厂受到资本热炒，特别是茅台酒近年来价格上涨，驱动市场过度追逐酱香型白酒，有必要予以“降温”。

4.最关键的一点，白酒缺少出口创汇能力，战略意义与其他行业不可比。截至2022年，茅台的海外收入占比也只有3.42%，其他酒企更低。

但尽管A股誓言戒酒，郎酒、习酒、国台等仍然对登陆A股念念不忘，得不到的永远在骚动。核心原因就是A股投资者对白酒价值理解最充分，茅台能稳坐“股王”位置表明投资者愿意对白酒股给出高估值，而港股美股面对不喝白酒的外资投资者，估值水平不确定，也没有上市先例，上A股能确保酒企融资潜力最大化释放。

而白酒市场早已进入红海阶段，头部品牌优势明显，行业竞争的核心从产品力向产能、营销、渠道转变，谁能更快拿到资金用于修炼以上“内功”，谁就在市场中有先发优势。这是酒企急于上市的原因。

此次珍酒李渡IPO，募集资金用途表明了酒企急于扩大优势的特点。珍酒李渡的IPO募资中，约55%将用于提升产能，20%用于未来五年内的品牌建设及市场推广，主要是培养核心消费群体；约10%用于销售渠道扩展；约5%用于未来五年的业务运营自动化、数字化技术；约10%用于补充运营资金。资金分配比例表明了不同能力对酒企的权重，显然对珍酒李渡来说，扩大产能与培养忠实消费者是当务之急。根据弗若斯特沙利文的资料，按2021年收入计，珍酒李渡在中国所有白酒公司排名第14位，市场份额为0.8%。

整体来看，珍酒李渡的此次IPO可谓大胆。同类企业中，金凤酒曾四次冲击A股IPO遭失败，最终将目标锁定在借壳上市。而珍酒李渡成为白酒企业中第一个“吃螃蟹者”，选择在港交所完成闪电上市。而珍酒李渡在港交所的命运，也将为国内其他非上市白酒企业提供重要参考。

从金六福到珍酒，吴向东的第二次豪赌

珍酒李渡的闪电上市，离不开背后掌门人、“白酒教父”吴向东的运筹帷幄。

在文章《我心目中的珍酒》中，吴向东回顾了自己的生平——六十年代末出生在湖南醴陵，醴字本身有美酒的意思，这注定了自己一生与酒结缘。

这段缘分有几个关键时间点。一是1996年吴向东创立长沙海达酒类食品批发公司，想要拿下五粮液代理权，但最终只拿到五粮液OEM买断经营品牌“川酒王”的湖南省代理权。通过大打广告建立品牌，再招募下级代理商，吴向东一跃成为川酒王在湖南的销售冠军，并在一年后晋升为川酒王全国总代理。

二是1998年，吴向东完全复刻川酒王的品牌思路，创立了由五粮液代工的金六福，并化身广告投放大户，巅峰期年销售额30亿元，凭借中低端五粮液OEM身份迅速扑向全国。

三是2005年创立中高端酒类连锁销售平台华致酒行，通过在全国开设连锁门店的方式迅速做大并上市。

四是从2001年开始收购一些有“好故事”的地方酒厂，此次赴港上市的主体珍酒李渡内部有四个酒品牌，分别是珍酒、李渡、湘窖和开口笑，前两者收购于2009年，后两者收购于2003年。在吴向东的酒厂矩阵中，这四个品牌是业绩较为出色的。

吴向东转向收购地方酒厂自建产能的直接原因，是五粮液的背叛。2003年，五粮液董事长王国春提出“1+9+8战略”，核心动作是切断五粮液OEM品牌，集中精力打造五粮液主品牌的高端化形象。在此期间，金六福的产能受到压缩导致销售额大幅下滑。

在五粮液看来，金六福等品牌“白嫖”了五粮液的高端形象做中低端市场，拉升了市场份额但毁掉了五粮液的品牌形象。例如，金六福在产品包装和品牌宣传中都强调“五粮液公司出品”，但在产品定位和价格上大大低于五粮液主品牌。

而在吴向东看来，产能交给五粮液意味着受制于人，自建产能势在必行。

从过往战绩看，吴向东无愧于“白酒教父”的绰号，他对市场变化反应机敏，对白酒品牌营销和渠道的理解尤其深刻，擅长跳出行业惯性思维“弯道超车”。在2006年，吴向东整合已有业务成立花泽集团，2016年更名为金东集团，涵盖华泽酒业、华泽酒行、金东投资三大板块，经营范围横跨白酒产业链的多个链条。

而此次珍酒李渡赴港上市，同样符合吴向东一贯风格。2021年国内酒企还为A股“禁酒”皱眉时，吴向东已经着手将李渡酒业、湘窖酒业等资产整合进入珍酒酿酒，并在开曼群岛注册成立VIE架构的珍酒李渡，在一系列资本操作后，吴向东将珍酒酿酒资产注入珍酒李渡。

对吴向东来说，将珍酒李渡投向港交所是一次对竞争品牌的抢跑，也是在金六福市场份额滑落后之后，又一次吹响冲锋号。

酱香难破局，珍酒缺一个好故事

白酒教父的雄心未熄，但白酒江湖早已不是昔日的江湖。

1998年，吴向东手上的主打品牌是金六福，核心竞争力是一句话——五粮液替代品。现在，吴向东手上的主打品牌是珍酒，招股书称之为主要增长引擎，2022年珍酒收入占珍酒李渡总收入的65.3%。珍酒的核心竞争力也可以用一句话概括——茅台替代品。

但相比金六福，珍酒的起手手牌有好牌，也有差牌。

好牌是，珍酒有一定消费基础，根据招股书引用的弗若斯特沙利文数据，珍酒在2021年是中国第五大酱香型白酒品牌，且在五大品牌中收入增速最快。此外，珍酒是自有品牌，不像金六福处处受制于五粮液，一旦被五粮液减产、更换包装，品牌力就要大跌。差牌是，珍酒的对手比当年的五粮液更加强势。

首先，酱香酒的格局是一超多强，也可以称为茅台和它的替代品们。茅台是酱香酒的口味基准、价格基准，拥有绝对品牌优势，自身有迎宾酒等高端以下的产品线补充。郎酒、国台、金沙江、珍酒等品牌面对茅台有先发劣势。

其次，珍酒没有一个好故事。珍酒的品牌故事是“异地茅台”，即在茅台镇以外复刻茅台酒。珍酒曾在1975年珍酒贵州茅台酒易地生产试验（中试）项目中获得“基本具有茅台酒风格”、“接近市售茅台酒质量水平”的评价。在消费者群体中，珍酒的主打卖点也是口感好，酱香浓，送礼好看等。

但在吴向东收购之前，珍酒一度陷入经营困境，核心原因是消费者对“异地茅台”不买账。茅台酒的生产离不开茅台镇三面环山、冬暖夏热少雨的特殊气候提供的微生物环境，以及赤水河为茅台镇提供的水生微生物群。在踩曲、制曲等过程中，高温高湿环境为耐高温细菌霉菌生长提供了优势。霉菌提供糖化剂，细菌提供酯类物质成为酱香味型主要来源。此外，茅台在新中国建立发展的过程中占有重要地位，与国宴外交等重要场合联系紧密，优秀的故事推动了茅台酒的品牌力。

这意味着，酱香酒的成功是口味+故事的成果，出身门第比外部评价重要得多。在酱香酒其他品牌中，多个品牌普遍寻求在产区、原料、工艺上靠拢茅台，如在茅台镇生产，使用赤水河水源，使用茅台原料高粱等。而珍酒出身遵义，没有“名门正派”的身份，也让其在酱香酒竞争中吃亏不少。

另外，从财务角度看，珍酒也面临营收增速的下滑。从2020年到2022年，珍酒李渡的营收分别为23.99亿、51.01亿、58.55亿，营收增速为112.7%、14.8%。增速下降的核心原因是市场增量不足，同类产品竞争激烈。从利润角度看，三年间珍酒李渡的净利率分别为21.7%、20.2%及17.6%。核心原因是销售及营销开支大幅增长。

此次用“珍酒李渡”的名头赴港上市，同样是吴向东为两大品牌倾力营销的工作之一，而且上市主体名称从珍酒酿酒调整为珍酒李渡，一口气推广两个品牌，也表明白酒教父的进取心之强。

对吴向东来说，走向港交所意味着一次豪赌，珍酒等品牌的融资能力、品牌力、市场认知都将在这次IPO当中得到重塑。而对国内非上市白酒酒企来说，珍酒李渡无论上市成功与否，都将为整个行业提供全新的融资思路。

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